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紧随茅台量价齐升,茅台展现王者雄风

2019-09-26 作者:365bet体育在线滚球   |   浏览(55)

事件:公司2017年前三季度实现营收219.78亿元、归母净利润69.65亿元、扣非归母净利润69.50亿元,分别同比增长24.17%、36.53%、37.48%。单三季度实现营收63.56亿元、归母净利润19.93亿元,扣非归母净利润19.91亿元,分别同比增长43.03%、64.12%、69.85%,收入利润增速均超预期。

事件

投资要点:

    三季度收入加速,节后批价较平稳单三季度收入进一步加速。从报表质量看,应收票据104.34亿、环比进一步下降9.5%。预收款环比进一步释放、下降10.6%至49.26亿,跟今年实行减量控货、配额内外价格双轨,渠道销售向好、经销商提前打款,而公司从5月开始按月发货,逐步确认预收款至报表营收端的节奏有关。而去年三季度末预收款高企至67亿也和去年8月底宣布9月中旬涨价政策(679->739)、经销商加速完成全年打款量相关。出于定增考虑,去年单三季度报表收入基数略低,同时刨除去今年预收款变化等因素,我们估计单三季度收入增速在25%+,估计吨价上贡献15个点、量上贡献10个点,和草根调研出货口径较为吻合。

    公布2017年三季报

    公司发布三季报,实现营业收入425 亿元,同比+59%,实现归母净利润200 亿元,同比+60%。其中Q3 单季度实现营业收入190 亿元,同比+116%,实现归母净利润87 亿元,同比+138%。三季度业绩大幅超市场预期。

    单三季度销售商品、提供劳务收到的现金74.95亿,去年同期92.26亿,与去年三季度预收款大幅度提升、应收票据大幅度到期确认有关,此外购买商品、接受劳务支付的现金及支付各项税费分别大幅度同比上涨62%、55%导致经营活动产生的现金流量净额下降53%。

    公司2017Q3实现营收219.78亿,同比增24.17%;实现归母净利润69.65亿,同比增36.53%;扣非归母净利润为69.5亿,同比增37.48%;加权ROE录得14.09%,同比提升2.72pct;2017Q3EPS为1.835元,同比增36.53%。单三季度营收实现63.56亿,同比增43.03%;归母净利润实现19.93亿,同比增64.12%。

    Q3 收入和发货量均创历史新高,报表数据基本反映真实发货水平。Q3 单季度报表确认茅台酒销售额约182 亿元,创出历史单季度收入新高,远超市场预期。

    节前除个别地区节前受发货量加大、茅台批价下移影响导致串货价格下移至790元外,其余地区批价较平稳(820左右),节后五粮液也加大串货管控力度、新处罚名单中包含合作多年的大经销商。

    简评

    据渠道调研数据,三季度茅台实际发货量超8500 吨。三季度加大市场投放量,一方面是因为二季度供应偏紧,另一方面是平抑过热需求,保障国庆中秋双节价格平稳。公司在双节向市场投放量不低于6200 吨,同时要求经销商30%配额必须通过云商以1299 元价格销售,有效缓解供需矛盾稳定批价。节后茅台批价仍稳定在1350-1400 元之间,表现出强劲需求。系列酒方面,前三季度已完成全年计划量的80%以上,全年预计增长同比+120%以上。预计单三季度飞天和系列酒的出厂额将达200 亿,报表确认182 亿元,Q3 报表数据基本反映真实发货水平。预收款达175 亿元,与中报大致持平,真实需求强劲。

    期间费用率降低释放弹性抵消消费税税基提高的影响,净利率进一步提升单三季度毛利率69.76%同比略下降0.74个点,销售费用下降38.32%、费用率大幅下降10.85个点至8.21%,从产品提价角度来看,今年三季度发货中出厂价809元的配额外产品占比进一步提升,因此毛利率和销售费用率同向下降估计和费用确认口径有关,此外从两者下降幅度看,挺价策略、渠道费用投放加强管控使得销售费用率释放出更大的弹性。管理费用率下降近3个点。

    提价控费抵消消费税基提升影响,单三季度营收业绩加速成长

    消费税同比影响消除,净利率提升。Q3 毛利率90.7%,环比略有提升,主要是Q3 飞天发货量有所增加。受消费税基提升影响,公司营业税金及附加大幅提升,公司Q3 营业税金及附加占营收比达15.8%,与16Q3 大致持平,说明消费税同比影响消除。今年茅台加大市场投入,销售费用同比+120%,高营收之下,销售费用率仅提升0.2pct,管理费用保持平稳,费用率同比下降4.8pct,净利率达49.1%,环比提升1.6pct,盈利能力稳步改善。

    营业税金及附加费用率提升6.7个点至14.2%,较单二季度同比增加4.2个点的幅度进一步提升,线性拆分估算下来单三季度从价税占比收入11.1%,主要和三季度完整三个月提高从价计税税基有关,较5、6月份税基略微提升。

    公司2017Q3营收219.78亿,同比增24.17%;归母净利润69.65亿,同比增36.53%;2017Q3毛利率71.11%,同比提升0.98pct,净利率33.06%,同比提升3.13pct,盈利提升显著。单三季度实现营收63.56亿,同比增幅43.03%,单三季度归母净利润19.93亿,同比大增64.12%。

    18 年或是茅台提价窗口,基酒产量超预期,未来茅台享受量价齐升。按照目前的市场需求,未来两三年茅台供给偏紧将是常态,批价大概率继续上行。在整体价格体系和渠道全面理顺可控的背景下,市场一致预期,2018 年或将是茅台提价窗口,提价对公司和经销商的利润空间均是明显改善。另一方面,2017 年全年茅台酒基酒产量4.3 万吨,完成年计划131%,超市场预期,也打破了市场对茅台未来供应不足无法放量的顾虑,看好未来茅台量价齐升。

    单三季度期间费用率抵消了消费税基提高的影响,净利率进一步加大提升幅度至31.36%(增加4个百分点)。

    三季度乘中秋国庆旺季实现量价齐升,目前公司基本完成全年任务,单三季度提速增长。一方面报表看,2017Q3税金及附加同比增70.16%,单三季度税金费用率同比提升6.7pct至14.2%,较单二季度增长幅度拉大;此外2017Q3期间费用率较半年报下降1.37pct,同比亦下滑6.45pct,其中销售费用率下降4.92pct,单三季度销售费用同比降38.32%,期间费用率主要由销售费用下滑所致。另一方面,普五一批价自6月750元左右到中秋前820元左右,价格提升9%,拉动营收大幅加速增长。三季度量价齐升叠加费用率下降预计将会抵消消费税基提升带来的影响。

    盈利预测与投资建议:高端酒景气度持续向上,茅台强者恒强。展望未来,茅台在量和价上均有提升空间,未来三年收入增速将保持30%以上。三季报大幅超预期,上调2017-2019 年归母净利润预测至分别为255 亿元、326 亿元、407亿元。考虑到茅台品牌稀缺性和业绩增长的确定性,给予2018 年25 倍估值,上调目标价至650 元,维持“买入”评级。

    盈利预测与评级。

    预收款项+应收票据环比双降,挺价策略和渠道管理持续侧重

    公司今年内部治理改善明显、效益提升,外部推动“百城千县万店”招商政策显著,今年致力于解决经销商盈利空间问题,批价稳步上移,初见成效,而挺价策略下的费用管控也逐步体现在报表上,带来利润弹性。18年春节延后19天,预计春节大多数销售确认在18Q1,预计17Q4收入端平稳增长,净利率同比稳步提升,我们上调盈利预测,预计17~19年EPS分别为2.32/2.92/3.60。综合考虑公司业绩的超预期高增长和未来两年的持续增长空间,我们根据2018年业绩给予25倍PE,目标价73元,“买入”评级。

    公司2017Q3应收票据和预收款为103.34亿和49.26亿,环比分别下降9.5%和10.6%。应收票据环比下降体现公司三季度渠道动销良好、应收票据有所确认,而目前应收票据仍然保持较高水平,待后期逐渐消化;公司2017年持续控货挺价,从2月份对普五停货挺价到5月按月发货控制预收账款确认节奏,预收账款先降后升再降。而公司持续对系列酒经销渠道进行运作,树立产品、战略、市场三层面目标,预计未来对系列酒可能会有提价动作。此外公司持续调控渠道,梳理经销商体系,曾在9月19日一天中暂停川渝地区新品五粮液的发货以及对各省区五粮液、1618、低度系列产品进行实地盘存,对经销商通报减量等一系列调整管理渠道串货举措。

    盈利预测及估值

    在茅台量价齐升带动下,公司列居高端酒第二将会受益茅台价格持续提升带来的空白价格带需求,进而进一步提价放量。考虑公司定增已获证监会核准,未来一旦实施落地则更会强化公司营销能力,目前已看到6.2新政后公司向终端营销转型,扶持绑定经销商利益。目前产品价格保持稳定,预计春节旺季来临前价格有望继续攀升。我们调高盈利预测,预测2017/2018EPS为2.37、2.91元,维持“买入”评级,目标价76元。

    风险提示:高端酒需求不及预期;食品安全问题;渠道治理不及预期。

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